浙商证券：国货当自强扫数看好im电竞国产装束龙头抢占市集

　　新疆棉事务后，咱们从淘数据上看到李宁、安踏为首的国产物牌正在天猫官方旗舰店的贩卖自3.24起初产生出高增速，李宁官方旗舰店3.24-4.4同比增速跨越200%，安踏同样跨越100%。同时近期各大平台上李宁、安踏等品牌的“限量款”球鞋价钱大幅上涨，也满盈显示出国产物牌的品牌力擢升

　　咱们以为当下国产物牌正在全体运营才气上与海表品牌的差异正正在急迅缩幼，同时正在Z世代消费者对国潮络续擢升的认同度下，国内打扮品牌龙头仍旧迎来了成长的黄金功夫，发起核心合怀有才气承接海表品牌流量的龙头国产物牌，安踏体育(02020)、李宁(02331)、波司登(03998)、平静鸟等。

　　本土集团近五年市占率擢升光鲜。我国的鞋服零售墟市从2012年起进入单元数伸长阶段，2020年全体鞋服零售消费范围抵达23659亿元，异日也仍将以4%-5%复合增速生长。固然海表品牌还是盘踞当先处所，不过安踏、李宁、打针医美波司登、平静鸟为首的国内龙头品牌仍旧正在近五年实行了光鲜的市占率擢升。

　　十年前本土品牌与海表品牌差异光鲜，但目前差异已正在急迅缩幼，不少范围仍旧实行超越。海表品牌正在十年前，相较本土品牌正在零售统造、供应链、品牌力上均有较大上风，这让其正在中国消费者品牌认识络续清醒的大布景下络续增加墟市范围居家服饰。不过现正在，咱们看到安踏为首的国内品牌通过全部的本身才气锻炼，仍旧急迅缩幼与海表品牌之间的差异，安踏正在FILA和DESCENTE上仍旧具有了超越海表品牌的单店流水体现。咱们以为安踏、波司登等品牌正在各自的细分赛道仍旧具备了与海表龙头全部角逐的气力。

　　同时，正在数字化方面以SHEIN镇静静鸟为代表的速时尚公司，正正在用全新的方法向ZARA和绫致集团倡始离间。咱们以为中国电商十年的成长仍旧给了我国的速时尚品牌全新的兵器向海表品牌倡始真正离间。

　　当国货遇上Z世代。运营形式上的革新表，95后消费者文明自大的振兴，也让走正在期间前沿的中国品牌正在“国潮”海潮下络续得回年青人更多合怀。咱们看到，（1）李宁正在中国李宁的启发下仍旧告捷正在年青消费者心中成立起国潮代表的形势，无论从消费者年数、大店店效、扣头体现中国李宁均十分突出；正在中国李宁的启发下，李宁正在21年贩卖增速急迅苏醒，公司正正在迎来成长的黄金期间。（2）平静鸟同样依附全新的“平静青年”品牌定位、一年跨越50款联名、以及全新的“中国安排”气概，正在年青消费者心中从头成立形势，咱们从百度探寻指数上光鲜看到其正在20H2起初对海表角逐敌手的超越。

　　全部看好国产龙头品牌承接海表品牌流量，迎来高速伸长。咱们以为海表品牌正在新疆棉事务之后流量正正在受到较光鲜的影响，而国内龙头品牌一方面正在运营才气上仍旧大幅擢升，同时其正在年青消费者心中的形势也正正在急迅擢升，咱们全部看好此次国产物牌承接海表龙头品牌流量，迎来高速成长。核心举荐：（1）体育衣饰赛道龙头，安踏体育、李宁；（2）群多衣饰龙头波司登、平静鸟、森马衣饰、海澜之家；（3）中高端范围的比音勒芬地素时尚；（4）家纺范围的罗莱生计、富安娜、水星家纺等。

　　1. 行业布景：我国鞋服零售墟市海表集团市占携带先，但本土集团近5年名望擢升明显

　　我国的鞋服零售墟市从2012年起进入单元数伸长阶段，2020年全体鞋服零售消费范围抵达23659亿元，异日也仍将以4%-5%复合增速生长，从体量来说仍是终端消费最要紧的板块之一。复盘品牌零售墟市10年市占率蜕变，有几个特质十分光鲜：

　　1） 打扮零售墟市份额向头部企业会合趋向光鲜：固然打扮是可选消费中相对非标的品类，但大集团显示出的产物斥地、品牌修理营销、供应链机合、零售运营、多品牌协同才气仍旧让龙头拥有非常上风， CR20从2013年的10.8%擢升到2020年的19.5%。

　　2） 运动品牌的市占率擢升十分迅猛：运动鞋服实用场景正在本土消费者生计中渗入率的急迅擢升启发Nike正在2016年反超凌致集团成为市占率第一，其他运动鞋服集团如Adidas、安踏体育、李宁、Skechers、特步、361度、New Balance等市占率也实行接续上行，前20大零售集团中有8席由运动鞋服集团攻陷，此中第一大集团Nike正在华零售额估计正在800亿元上下；

　　3） 海表集团市占携带先，但本土头部集团近5年市占率擢升光鲜：固然从目前全体步地来看，海表集团Nike、Adidas、Uniqlo、凌致集团正在各自的运动/歇闲服范围仍旧市占携带先，但近5年本土品牌也正在苦练内功抢占墟市、实行市占率擢升，斗劲类型的蕴涵安踏体育（运动鞋服龙头+告捷的多品牌策略）、森马衣饰（巴拉巴拉童装第一名望褂讪）、李宁（国潮运动时尚振兴）、波司登（年青化+品牌重塑告捷）、特步（跑步产物打出特点）、平静鸟（本土速时尚，数字化转型当先），蕴涵海澜之家、赫基集团也正在激烈角逐下连结了太平的墟市份额。

　　相较于中国品牌较短的成长史籍，海表龙头品牌正在刚进入中国时都仍旧积攒了跨越数十年的运营经历。正在几十年的成长经过中，这些品牌无论是正在供应链、零售统造、如故正在品牌力上均有较大上风，这让其正在中国消费者品牌认识络续清醒的大布景下络续增加墟市范围。

　　无论是履行SPA的速时尚品牌如故依附大型经销商的运动品牌，海表品牌正在零售统造上均当先国内品牌。以优衣库为首的速时尚品牌其SPA体例，指的是全程插手商品研发、管控出产、终末自立已毕零售的一整套体例。

　　响应到终端零售上，优衣库正在中国区目前跨越800家门店均为直营体例，优衣库正在单店配货、终端扣头管控、门店库存统造等多方面均可以对门店十分致密的管控，总部也能对终端的音信做出及时反应。

　　关于海表运动品牌而言，其正在中国依附顶尖的经销商举行高效管控。耐克和阿迪达斯正在中国线下的大个人门店都交由滔搏、宝胜两大经销商统造。以滔搏为例公司正在寰宇具有8000多家直营门店，宝胜的直营门店数目也有靠拢6000家。

　　这两家大型零售公司一方面与耐克和阿迪创立起了长远的团结联系，对品牌方的策略希图可以高效地贯彻践诺，通过与这种大型零售公司的团结，耐克/阿迪做到了固然以批发形式为主但还是可以对终端渠道举行高效统造和职掌。

　　相较于中国品牌正在当时还是以批发为主的统造形式，恰是由于对终端的高效管控，海表品牌具有了对终端零售蜕变的第临韶华感知，云云的感知让海表品牌正在库存职掌、产物调动、单店订货等等方面都光鲜优于国内品牌。

　　速时尚品牌更成熟的速反体例和运动品牌以龙头供应链为主的形式，都让其正在物品上具备了更强的角逐力。ZARA依附成熟的买手轨造、直营门店的高速音信反应、以及手上数千家工场的供应链资源保障对终端产物蜕变的急迅反应，这种活泼的迅速响应机造让其正在2010年前后的中国墟市急迅扩张。

　　同时正在头部运动品牌方面，其依附供应链的头部化整合，急迅擢升了产物德料和性价比。以耐克为例，其正在运动鞋方面与丰泰、裕元等大厂牢牢绑定；造衣方面也正在络续巩固与申洲云云顶级工场的团结。

　　咱们看到中国品牌无论的供应链体例im电竞，正在2010年前后还是处于相对分别、守旧的状况，正在速率上并没有变成相同ZARA云云成熟的迅速响应形式；同时，公司也很难与埋头供应海表头部品牌的国内顶级代工场变生长远团结，所以我国打扮品牌正在供应链上也与海表品牌变成了必然差异。

　　因为10年前海表头部品牌正在影响力上的绝对上风，其正好承接了2010年后购物中央的扩张盈余。海表品牌因为更大的呼吁力，相较国内品牌其有着更大的流量拉动效力。所以正在10年前购物中央迅速扩张的期间下，各购物中央为了正在一楼大面积的门店上吸引客流，往往会主动与这些可以撑起大店的海表打扮品牌主动寻求团结，并予以更多的房钱优惠。

　　所以，正在购物中央的迅速扩张启发下，海表品牌依附最好的门店处所正在国内自一二线都会起初急迅扩张，变成了正向轮回。

　　相较而言，国内品牌正在购物中央迅速扩张的大布景下，因为购物中央体验面积较大购物面积较幼，其往往很难进入购物中央的黄金楼层。所以，其正在渠道上的曝光度也光鲜弱于海表龙头品牌，这也使其很难正在同个阛阓与海表品牌举行直面角逐。

　　波司登2018年启动聚焦主品牌战术，从品牌形势、产物安排、大秀及KOL营销、渠道升级等多个方面已毕年青化时尚化转型，18、19财年体现亮丽，20财年虽短暂受到疫情影响，但21财年淡季库存去化超预期、冬季零售体现强势，估计波司登集团羽绒服生意收入正在FY21伸长将正在25%以上（此前告示截止20.4.1~20.12.31波司登主品牌零售额伸长25%，其他品牌伸长40%），收入希望跨越120亿黎民币，遵循目前的欧元对黎民币汇率计较（7.7:1），正在FY21财年（截止21/3/31）停止后，波司登集团的羽绒服生意收入将再次跨越Moncler，重回行业宇宙第一，咱们估计公司FY21/22/23净利润16.0/20.2/25.3亿，增速为33%/26%/25%，对应估值21/16/13X。

　　Moncler目前对应21年仍旧抵达44X ，Canada Goose对应其FY22（截止22/3/31）估值也抵达35X，两大国际品牌固然正在范围上幼于波司登，但因为更强的品牌力，两家公司的估值均光鲜高于波司登。咱们以为研究到中国宽阔的墟市空间以及波司登还是处于上升通道的品牌势能，波司登目前的估值水准仍有较光鲜的擢升空间。

　　FILA收入利润盘踞安踏半壁山河，21年流水倾向30%+伸长。正在安踏体育最新披露的2020年报中，FILA品牌收入174.5亿，占收入49.1%，交易利润疫情下仍连结25.7%高位，收入和利润功勋都盘踞集团半壁山河。2009年安踏从百丽手中收购FILA大中华区生意，通过5年的产物气概调试和单店模子打磨，正在2014岁首次实行赢余、2016年起初门店扩张加快，FILA的急迅生长成为安踏集团2017年至今的亮丽功绩的首要动能，FILA也成为打扮品牌零售统造标杆，2019年大货单店月店效跨越80万，2020年疫情下KIDS和FUSION系列月店效不降反升，冲上35+和40+万水准，线年公司也为FILA定下不低于30%流水伸长的高倾向，再现对FILA品牌的猛烈信念。

　　DESCENTE运营仅4年月店效靠拢FILA，交易利润率跨越20%。DESCENTE是日本高端专业滑雪运动品牌，2016年4月安踏与迪桑特日本、伊藤忠创建的合营公司起初该品牌正在中国的运营，模仿了FILA的直营运营经历，安踏欺骗3年韶华打磨产物以及单店模子，截至20年该品牌均匀月店效仍旧靠拢80万，向FILA品牌巅峰功夫接近，2020年疫情下品牌收入逆势伸长60%+同时交易利润率擢升到20%以上，店效及赢余才气擢升速率较FILA早期光鲜加快，再现绝伦品牌运营才气的有用复造，除DESCENTE表，韩国户表品牌KOLON 2020年正在华生意也有光鲜进展，首年实行扭亏为盈。2021年安踏也为DESCENTE定下50%+流水伸长倾向，再现对新锐品牌予以厚望。

　　SHEIN依附产物、供应链、营销一体化的角逐上风，仍旧渐渐正在海表抢占ZARA份额。截至2020岁尾，SHEIN客户已遍布环球二百余个国度；公司正在英语系、法语系、拉丁语系及十余个幼语种群体中均有较强客户根底。2019年环球灵活用户数超2000万。

　　从全体运营流程来说，SHEIN的贩卖从营销起初，通过产物图片上新积攒需求，之后依附供应链现金的数据体例实行精准排期及出产。

　　SHEIN上风会合于产物、供应链、营销三大层面。最先从产物上来说，SHEIN每周全体上新体量正在“万款”级别，同时公司具有宏大的安排和版型修削团队，可以通过精准的安排元素再组合，正确将时尚潮漂泊地。同时正在产物图片上，SHEIN具有宏大的产物拍摄团队，可以尽能够地圆满显示上新产物图片。公司通过上新产物图片的点赞、浏览等各式数据断定终末产物的出产量，所以突出的产物图片可以让公司更确凿的判定需求。

　　从营销上来说，SHEIN正在社媒成立早期就起初举行营销加入，目前正在海表首要社媒渠道具有万万级其余援救者。SHEIN的产物通过其正在社交媒体上的运营，可以实行正在用户评论和网红举荐下裂变。同时，跟着公司范围的增加，其也仍旧具有了当先敌手的网红资源，这帮帮公司正在营销经过中，具有更大都据按照告白反应举行出产计划。

　　供应链方面，真正让SHEIN与其他电商品牌异乎寻常的是其一律数据化的供应链体例。SHEIN造就出了几百个对其息心塌地的供应商以及一套繁杂的供应链统造编造。SHEIN与供应商之间不单是团结联系，而是深化地对供应商举行明晰解并举行可数字化改造。恰是这一群由其从幼孵化长大简直等同于自营的供应商，让SHEIN已毕了与上游供应链一律数据编造共享的倾向，实行了上下游对订单每个枢纽的及时可视化追踪，让上下游备料和排单均能提前已毕。

　　同时SHEIN经验数次迭代的自立研发的供应链数据体例（IT研发职员抵达千人），可以精准地向这些可以迅速相应的供应商分拨订单，而这批仍旧冲破流水线出产仅以幼组造为单元出产的供应商也有才气承接每次仅有200单的下单体量以及终年十几万的SKU体量。SHEIN的这种形式，真正实行了最幼化库存危险，同时依附络续更新的格局接续吸引消费者。

　　SHEIN的三个上风的直接再现，便是公司能够实行从“测试”至“再订购”的全链途数字化；同时公司能够大幅压缩产物企划以及终端产物梳理的韶华。均匀来看，SHEIN产物从安排到上架的均匀韶华为13天，终端网站均匀6天即可从头整饬商品货架。

　　有关于SHEIN，ZARA的速反机造是以产物买手为单元，依附买手正在环球采集到的时尚潮水趋向举行迅速出产，并按照线下门店的反应断定后续补单机造。正在这个经过中，买手关于时尚音信的缉捕判定以及买手关于供应商资源的控造尤为要紧，买手成为速反机造中至合要紧的一环。

　　不过一方面因为公司的首单都须要正在线下门店举行测验而不像SHEIN一律能够通过产物图片试新，这使得ZARA须要出产更大批的新产物已毕根底铺货职责；同时AI对全网音信的搜集以及公司自营站对单个消费者更有针对性的推送，使得SHEIN更相识我方的消费者。所以咱们看到的是SHEIN具有着比ZARA更速的供应链响应速率，也具有着很高的精准度，

　　咱们看到SHEIN仍旧造成了一家一律由消费者数据驱动的科技化时尚公司，这也将是速时尚企业异日成长的一大宗旨。按照《误点LatePost》的报道，公司20年已毕E轮融资估值仍旧高达150亿美金。

　　相较SHEIN的纯电商形式，平静鸟举动守旧线下零售企业，也正依附线上数据驱动的全新筹备形式，正在国内急迅追逐海表巨头。

　　跟着线上线下消费者的接续统一以及疫情的催化，目火线上线下的消费者仍旧十分靠拢，线上消费数据响应的宗旨仍旧可以很好地再现全体消费趋向。关于时尚打扮公司而言若何让真正断定产物宗旨的安排师和买手改动思想，让其了解到数据帮帮决定口角常要紧的一环。

　　平静鸟正在19年起初调动机合架构，冲破线上线下部分壁垒实行数据共享im电竞，线上数据及时反应和急迅洞察的上风急迅浮现。平静鸟冲破了之火线上线下隔离侦察利润的方法，将终端贩卖变为了各个部分配合的侦察准绳。线上部分和线下部分的侦察同一至全体流水口径后，线上高效精准的数据起初为公司全体安排供应强盛帮帮。公司可以依附线上上新的反应正在短韶华内涌现爆款并举行追单或者举行新的安排增加，全部擢升产物安排的实时性与确凿性。

　　同时，各部分由原先按依序接到指令顺序活动的方法改为盘绕爆款的抱团聚桌磋商造，安排、营销、出产、物流各个部分均正在第临韶华得知爆款的展示，并起初正在各自夸责边界内提前互动并开启相应流程。这种全新的机合架构根底上，公司改正勉励方法，实行逾额分享造，从优点进步一步引发员工主动性。

　　产物力擢升带来的盈余，让公司正正在渐渐成为代表中国年青人时尚的向导品牌。公司自20Q2以后已贯串四个季度连结了高速伸长趋向。

　　平静鸟刊行可转债全部推动公司全体数据化修理。平静鸟目前操纵线上数据得回的光鲜贩卖擢升让平静鸟顽强了数字化加入的信念。公司于20年9月发表8亿可转债项目，指望正在消费者洞察、供应链作用擢升、以及中后台的援救平台上全部引入数据化体例，让公司从运营方法到决定流程上真正迈出数字化转型的要紧一步。

　　从市占率数据咱们就能看到，平静鸟正在20年疫情下绫致集团市占率光鲜下滑的情状下，市占率逆势擢升，体现出了数字化驱动的光鲜成就。

　　运营形式上的革新表，95后以至00后消费者文明自大的振兴，也让走正在期间前沿的中国品牌正在“国潮”海潮下络续得回年青人更多合怀。

　　2014岁尾李宁回归统造，拍板定调“国潮”，全产物线的年青化。李宁公司自从14岁尾李宁回归起初，便指望挣脱此前与角逐敌手过于同质化的角逐，起初愈加珍视产物和品牌自身的革新。由此，李宁公司起初巨额调研年青消费者，品牌战术慢慢蜕变，故事性、大旨性产物（韦德之道、少不入川、长安少年等等）慢慢展示，李宁的产物起初与最年青的消费者爆发直接相干（与电竞名门EDG俱笑部、说唱歌手GAI联名等）。

　　几年的安排浸淀，生长了18年中国李宁的产生。正在几年的消费者调研和各式系列的安排之后，中国李宁系列于2018年2月初次亮相纽约时装周急迅引爆全场。时装周后上线试销的“悟道”等秀款急迅断货，1000+双“悟道”运动鞋天猫旗舰店上线分钟售罄，由此中国李宁由试水转为正式品牌线月中国李宁正式以速闪店方式落地深圳贩卖，急迅已毕商品化。截至18/19/20年门店数目分歧抵达23/120/190家。

　　中国李宁的展示，让李宁急迅成为中国年青消费者的合怀热门。从年数上，李宁大货过去首要为35岁以上人群消费（对李宁有最强认同感的大个人为60-70后），但中国李宁消费主力人群正在18-25岁，95后、00后对中国李宁的认知度光鲜高于其他年数段。性别上，过去消费李宁的男/女占比约75%/25%；而中国李宁男女消费占到50%/50%。消费价钱带上，李宁大货正在600-700元，中国李宁则正在1300-1400元。媒体曝光度上，纽约时装周上的亮相惹起群多对李宁品牌的空前合怀，相干微博线篇作品发表，微信作品中跨越10万次浏览的篇数抵达19篇。

　　另一方面从渠道上来说，中国李宁也帮帮李宁品牌从头站回了一线都会最中央的商圈处所。中国李宁的高曝光度，让其正在一线都会重心商圈具有了浩繁形势级大店。扣头角度，即使疫情中中国李宁也连结了8折以上的扣头水准，正在21年其扣头水准仍旧回到了疫情前9.2-9.3折的高水准。

　　正在疫情后的21年，咱们看到中国李宁带来的品牌势能擢升还是接续。21年1~3月中旬，李宁线%，线%，苏醒势头当先行业。同时咱们以为正在新疆棉事务之后，李宁的贩卖增速正在此根底上仍会有一段较大幅度的擢升，咱们以为公司举动“国潮”代表正正在迎来成长的黄金期间。

　　平静鸟将“青年”融入品牌基因。自18年9月明了青年文明的重心价钱，提出“平静青年”这一观念起初，平静鸟全部饱吹品牌的年青化升级，并将安排革新埋头于年青时尚，指望全部成立我刚直在中国年青消费者心目中的时尚领军品牌形势。

　　正在盘绕“平静青年”品牌定位下，平静鸟与中国打扮协会创建“中国今世青年时尚筹议中央”，全部将品牌调性瞄准年青人。同时公司正在18年与《雄壮志》配合推出《2018中国复活代时尚消费白皮书》，努力推动对年青人的筹议和认知。从告示欧阳娜娜成为官方代言人、虞书欣成为笑町代言人，到全部20年跨越50款IP联名团结，平静鸟一方面络续欺骗当下最热门的音信与年青消费者络续爆发互动；同时居家服饰，联名奔腾、大理寺日记等国潮国漫，并络续推出SUPERCHINA观念大旨，平静鸟也正在进一步聚焦“中国安排”的力气，络续夸大中国原创力气。与此同时咱们看到，正在联名、安排出表，平静鸟正正在络续巩固与最新一代年青消费者心情上的互动，络续通过与中国年青消费者心灵宇宙的互动牢牢把我其心情诉求。咱们笃信，这也是平静鸟这家年青的国产打扮品牌公司（均匀年数不到30岁）相较海表角逐敌手最大的上风。

　　咱们从百度探寻的数据中央能够明了看到平静鸟的百度探寻指数仍旧相较同价位带的角逐敌手展示光鲜的伸长趋向。咱们笃信平静鸟举动本土时尚品牌，相较海表角逐敌手关于当地消费者愈加深切的融会，其希望延续目前趋向正在“中国安排”的道途上络续前行。

　　海表龙头来看，21年仍属于疫情影响年份，除LVMH、Nike、Hermes、Uniqlo、Lululemon表，其他龙头功绩预期还未规复到19年水准，而前述有伸长的打扮集团龙头也相应有较高估值，类型如糟蹋品市值第一的LVMH市值抵达3392亿美元，对应22PE 32X；运动衣饰范围环球第一大龙头Nike 22年估值33X，而高端瑜伽服细分龙头Lululemon依靠高伸长22年PE抵达39X；歇闲服方面，Uniqlo疫情后所正在主力墟市日本及东亚、东南亚疫情职掌较好，叠加疫情居家间隔需求带来的歇闲衣饰需求上升，Uniqlo市值急迅上升至如今857亿美元，对应22年估值高达43X，而速时尚龙头Inditex疫情后规复进度慢于Uniqlo，估计22年技能重回19年赢余水准，由此估值对应22年为24Xim电竞。

　　咱们以为海表品牌正在新疆棉事务之后流量正正在受到较光鲜的影响，而国内龙头品牌一方面正在运营才气上仍旧大幅擢升im电竞，同时其正在年青消费者心中的形势也正正在急迅擢升，咱们全部看好此次国产物牌承接海表龙头品牌流量，迎来高速成长。核心举荐：

　　1）运动衣饰赛道上安踏体育和李宁两大龙头仍旧渐渐具备了与海表品牌抗衡的气力，正在突出的年报饱吹下咱们顽强看好两家公司成长远景；

　　2）群多衣饰方面，看好品牌力络续擢升的波司登（21年PE 16X）、产物力盈余络续开释的平静鸟（21年PE 25X）、以及龙头森马衣饰（21年PE 16X）和海澜之家（21年PE 16X）；

　　3）中高端中，比音勒芬（21年PE 18X）、地素时尚（21年PE 13X）希望延续此前的高速伸长；

　　4）家纺和日用品范围，咱们以为罗莱生计（21年PE 16X）、富安娜（21年PE 11X）、水星家纺（21年PE 11X）等龙头同样希望受益。浙商证券：国货当自强扫数看好im电竞国产装束龙头抢占市集